Castle Labs, một công ty chuyên về nghiên cứu, tư vấn và phân tích Web3, đã đăng tải một bài viết rất đáng chú ý về mảng money market (thị trường tiền tệ). Nội dung chính phác họa bức tranh toàn cảnh về sự chuyển mình của lĩnh vực DeFi Lending, từ những giao thức truyền thống như Aave cho đến các mô hình mới như Morpho, Euler và Fluid. Hãy cùng Block24 tìm hiểu chi tiết qua bài viết này nhé.
Bối cảnh thị trường lending on-chain hiện nay
Sau giai đoạn trầm lắng kéo dài suốt 2023-2024, một trong những mảnh ghép cốt lõi của thị trường crypto mang tên Lending đang chứng kiến sự hồi sinh mạnh mẽ. Tổng giá trị tài sản bị khóa (TVL) trong các giao thức Lending & Borrowing hiện đã vượt 90 tỷ USD, đưa lending trở lại vị thế là mảng lớn thứ 2 của DeFi, chỉ sau Liquid Staking.
Đáng chú ý, sự trở lại này không đơn thuần là do dòng vốn cũ quay lại thị trường, mà đến từ hệ quả của một cuộc tái thiết toàn diện về kiến trúc, cách vận hành và động lực từ sự cạnh tranh giữa các giao thức.
Nếu như ở giai đoạn đầu, Lending chỉ xoay quanh việc cho vay tài sản để nhận lãi hoặc thế chấp để vay tài sản, thì các giao thức ngày nay đang đổi mới kiến trúc và tối ưu hiệu suất vốn. Từ các mô hình vault-based, modular cho phép tùy chỉnh thông số rủi ro, đến các cơ chế DEX-Lending convergence kết hợp cả giao dịch và tín dụng, hay làn sóng RWA lending mở đường cho dòng vốn tổ chức. Tất cả đang định hình một chu kỳ tăng trưởng hoàn toàn mới cho thị trường vốn on-chain.
Trong bối cảnh đó, có 4 giao thức nổi bật đáng chú ý là Aave, Morpho, Euler và Fluid, đại diện tiêu biểu cho những hướng tiếp cận khác nhau (theo Castle Labs):
- Aave củng cố vị thế thống trị nhờ quy mô, thanh khoản sâu và quản trị rủi ro chặt chẽ hơn.
- Morpho mở ra mô hình lending permissionless, linh hoạt và dễ tích hợp.
- Euler đi tiên phong trong khái niệm programmable credit, cho phép các DAO và builder tự thiết kế thị trường tín dụng của riêng mình.
- Fluid thì kết hợp linh hoạt giữa lending và DEX, tối đa hóa hiệu suất vốn thông qua kiến trúc Liquidity Layer hợp nhất.
-> Tất cả những điều này cho thấy Lending giờ đây không chỉ đơn giản xoay quanh vốn và lãi suất, đó còn là cuộc đua về kiến trúc, tính mô-đun hóa và khả năng mở rộng. Đây là nền tảng cho kỷ nguyên tiếp theo của DeFi, nơi dòng vốn, rủi ro và thanh khoản được thiết kế theo những nguyên tắc hoàn toàn mới.
Phân tích chi tiết 4 giao thức lending tiêu biểu
Aave: Định hình chuẩn mực cho DeFi lending
Là giao thức lending lớn nhất thị trường, Aave hiện nắm giữ khoảng hơn 50% tổng TVL toàn mảng, tương đương hơn 45 tỷ USD, hoạt động trên 19 blockchain với phần lớn thanh khoản tập trung ở Ethereum. Aave từ lâu đã là sự lựa chọn mặc định cho cả người dùng cá nhân lẫn tổ chức nhờ quy mô thanh khoản sâu, khung quản trị rủi ro chặt chẽ và uy tín đã được chứng minh qua nhiều năm.
Aave hiện vận hành 2 thị trường chính:
- Aave Prime: Tập trung vào tài sản blue-chip như ETH, wstETH với LTV lên tới 95%, tối ưu cho hiệu suất vốn.
- Aave Core: Hỗ trợ nhiều tài sản hơn nhưng giới hạn rủi ro, giữ LTV dưới 85%.
Điểm nhấn sắp tới là Aave v4, dự kiến ra mắt trong Q4/2025, với Liquidity Hub hợp nhất dòng vốn từ các thị trường riêng biệt, giúp giảm phân mảnh thanh khoản. Song song với đó là Spokes, các thị trường chuyên biệt có thể vận hành độc lập nhưng vẫn kết nối về trung tâm. Ngoài ra, Aave còn mở rộng sang RWA lending thông qua Horizon Markets, cho phép thế chấp các tài sản thực token hóa như quỹ thị trường tiền tệ (MMF).
-> Aave đang chuyển mình từ một giao thức Lending đơn thuần thành hạ tầng tài chính onchain, đóng vai trò nền tảng cho toàn thị trường.
Morpho: Mô hình Lending permissionless, module và linh hoạt nhất
Morpho ban đầu hoạt động như một lớp tối ưu hóa hiệu suất cho Aave và Compound, nhưng nay đã trở thành giao thức lending độc lập với thiết kế module (mô-đun hóa), permissionless (không cần cấp phép) và immutable (bất biến). Sau khi ra mắt Morpho V1, giao thức nhanh chóng đạt ~8 tỷ USD TVL, trở thành đối thủ lớn nhất của Aave.
Điểm mạnh của Morpho nằm ở kiến trúc module gồm:
- Markets: Mỗi cặp tài sản (collateral-loan) là một thị trường riêng, có thông số LTV, oracle và IRM (mô hình lãi suất) độc lập, giúp tách biệt rủi ro, tránh ảnh hưởng chung khi có sự cố.
- Vaults: Lớp tối ưu hóa lợi suất, tự động phân bổ tài sản nhờ hệ thống Curator (gồm những nhà quản lý rủi ro chuyên biệt như Gauntlet, Steakhouse…).
- AdaptiveCurve IRM: Mô hình lãi suất động, giữ cân bằng cung-cầu quanh mức sử dụng 90%, giúp giảm biến động lãi suất.
Morpho cũng là giao thức đầu tiên kết hợp trực tiếp với Coinbase, hỗ trợ cbBTC lending. Người dùng có thể gửi BTC trên Coinbase để nhận lại cbBTC, sau đó thế chấp để vay USDC trên Morpho. Bước tiến tiếp theo là Morpho V2, giới thiệu các tính năng mới như fixed-rate & intent-based lending, cross-chain liquidity, và Vaults V2 với khả năng tùy chỉnh sâu hơn.
-> Morpho đang định hình một hướng đi mới, mở hơn và mô-đun hóa hoàn toàn cho lending, cho phép bất kỳ tổ chức hay dự án nào cũng có thể tự triển khai money market riêng mà không cần xin phép.
Euler: Lớp tín dụng có thể lập trình của DeFi
Sau khi tái sinh với Euler V2 vào tháng 9/2024, giao thức này đã lột xác từ mô hình lending tập trung vào liquidity pool sang hệ thống vault-native và programmable (có thể lập trình), đạt ~2,1 tỷ USD TVL.
Trọng tâm kiến trúc của Euler nằm ở EVaults (các vault ERC-4626 độc lập), mỗi vault nắm giữ một tài sản duy nhất, có thể tùy chỉnh oracle, IRM và tham số rủi ro riêng. Các vault này kết nối với nhau qua EVC (Ethereum Vault Connector), cho phép người dùng thế chấp tài sản ở một vault để vay ở vault khác, mở đường cho các chiến lược đa tầng và composable (kết hợp, tương tác linh hoạt). Một đổi mới nổi bật khác là EulerSwap, AMM tích hợp giúp collateral (tài sản thế chấp) vừa là thanh khoản giao dịch, vừa sinh phí swap, giảm phân mảnh vốn. Bên cạnh đó, Hooks (cơ chế tự động hóa tương tự Uniswap v4) cho phép lập trình tự động các tác vụ như giảm đòn bẩy hoặc giới hạn rủi ro trực tiếp trong vault.
-> Euler không chỉ là một giao thức Lending, đây còn là nền tảng hạ tầng tín dụng lập trình được, nơi bất kỳ ai cũng có thể tự thiết kế sản phẩm tín dụng on-chain tùy biến theo nhu cầu.
Fluid: Hợp nhất Lending và DEX
Được phát triển bởi Instadapp, Fluid đại diện cho xu hướng hợp nhất giữa lending, trading và vault management (quản trị vault). Chỉ mới ra mắt chưa đầy một năm, Fluid đã đạt market size hơn 3 tỷ USD (TVL ~2,3 tỷ USD) và xử lý hơn 21 tỷ USD khối lượng giao dịch trong 30 ngày, cho thấy tốc độ tăng trưởng ấn tượng.
Cốt lõi của Fluid là Liquidity Layer thống nhất, nơi tài sản được tái sử dụng linh hoạt giữa 3 thành phần:
- Lending Protocol: Người gửi nhận lãi từ dòng vốn được luân chuyển toàn hệ thống.
- Vault Protocol: Hỗ trợ LTV lên tới 97% với cơ chế Smart Collateral và Smart Debt, giúp tài sản thế chấp và tài sản vay đều sinh lợi.
- DEX Protocol: Tích hợp trực tiếp với lending, cho phép collateral tham gia cung cấp thanh khoản và hưởng phí giao dịch.
Ngoài ra, Fluid cũng áp dụng cơ chế slot-based liquidation lấy cảm hứng từ Uniswap v3, chỉ thanh lý phần tài sản cần thiết thay vì toàn bộ vị thế, giúp giảm phí và tránh tổn thất không cần thiết. Phiên bản Fluid DEX v2 đang mở rộng với các tính năng mới như Range Orders, Hooks, Flash Accounting và các LP Vault chiến lược. Đồng thời mở rộng hoạt động sang Solana thông qua Jupiter Lend, đây là bước tiến giúp Fluid trở thành DEX-Lending hybrid đa chuỗi.
-> Fluid đang thử nghiệm một mô hình độc lạ và đầy tham vọng, biến mỗi đơn vị thanh khoản thành tài sản đa năng, vừa cho vay, vừa giao dịch, vừa tạo lợi nhuận. Đây là một tầm nhìn mới sáng tạo, cần được khuyến khích phát huy để góp phần cải thiện hiệu suất vốn trong DeFi.
Xu hướng & dự báo mảng lending
Sau giai đoạn dài chững lại để củng cố nền tảng trong 2022-2023, mảng lending đang bước vào thời kỳ tái cấu trúc và mở rộng. Dưới đây là những xu hướng nổi bật có thể sẽ định hình tương lai của thị trường vốn onchain, dựa trên nhận định của Castle Labs:
Từ “Pool-based” sang “Platform-based”
Theo Castle Labs, Lending đang trở thành hạ tầng tài chính module. Dẫn đầu là các giao thức thế hệ mới như Morpho và Euler, đang chuyển trọng tâm từ mô hình Pool-based (pool chung, tập trung thanh khoản và chia sẻ rủi ro) sang mô hình vault hoặc module độc lập, nơi từng thị trường tự xác định lãi suất, oracle và mức rủi ro riêng. Mô hình mới này giúp hệ thống:
- Linh hoạt hơn trong việc tích hợp với DeFi khác (DEX, yield, derivatives).
- Giảm thiểu rủi ro lan truyền, khi một tài sản gặp sự cố sẽ không ảnh hưởng đến toàn bộ tài sản.
- Tạo điều kiện cho DAO, quỹ, hoặc dự án triển khai money market riêng biệt theo nhu cầu.
-> Lending không còn là sản phẩm, mà là nền tảng hạ tầng mở đối với mọi cá nhân, tổ chức.
Hợp nhất thanh khoản sẽ trở thành xu hướng tất yếu
Một trong những thách thức lớn của DeFi là phân mảnh thanh khoản giữa các pool, chain và sản phẩm. Các giao thức như Aave (v4) và Fluid đang đi đầu trong việc hợp nhất thanh khoản:
- Fluid Liquidity Layer: Cho phép tài sản được sử dụng linh hoạt giữa lending, vault và DEX.
- Aave Liquidity Hub: Gom dòng vốn từ các thị trường Prime & Core.
-> Mục tiêu cuối cùng là mỗi đơn vị thanh khoản đều được khai thác tối đa, không còn bị “nằm chết một chỗ” trong từng pool.
Sự trỗi dậy của RWA Lending và dòng vốn tổ chức
Các giao thức như Aave Horizon đang mở rộng sang RWA, đặc biệt là trái phiếu, quỹ thị trường tiền tệ (MMF), hoặc tín dụng doanh nghiệp. Điều này tạo điều kiện để ổn định dòng vốn, lãi suất thực, thu hút tổ chức tài chính truyền thống, đồng thời tạo ra cầu nối giữa tài chính truyền thống (TradFi) và DeFi.
-> Trong 2025-2026, RWA lending được dự đoán sẽ trở thành trụ cột tăng trưởng mới, đưa DeFi tiến gần hơn đến quy mô thị trường tài chính thực.
DEX-Lending Convergence, xóa bỏ ranh giới giữa tín dụng và giao dịch
Sự kết hợp giữa DEX và Lending đang mở ra một thế hệ sản phẩm mới, nơi vốn được tận dụng đa chiều. Fluid đang đi tiên phong trong mô hình này, khi tài sản thế chấp vừa dùng làm thanh khoản giao dịch vừa sinh lợi. Euler và Uniswap v4 cùng theo hướng programmable hooks, cho phép tự động hóa chiến lược giao dịch - vay - đòn bẩy trong cùng một hệ sinh thái.
-> Trong tương lai, người dùng có thể vay, giao dịch, farm và phòng hộ (hedge) ngay trong một layer duy nhất.
Cross-chain Credit & Intent-based Lending
Khi vốn không còn bị giới hạn trong một chain, các mô hình cross-chain lending (như Morpho V2) sẽ cho phép người dùng cung cấp thanh khoản ở chain A, người vay sử dụng ở chain B. Thậm chí, dòng vốn luân chuyển theo ý định của người dùng, không cần thao tác thủ công.
-> Đây sẽ là bước tiến quan trọng trong khả năng mở rộng và tự động hóa DeFi.
Dịch chuyển từ giao thức sang hạ tầng
Các giao thức lending đang dần biến thành lớp hạ tầng tài chính onchain, tương tự ngân hàng trong thế giới truyền thống. Cụ thể:
- Aave đang trở thành “Liquidity foundation layer” (lớp nền tảng cho thanh khoản).
- Morpho & Euler cung cấp “Credit building blocks” (các khối xây dựng tín dụng) cho DAO, quỹ, ứng dụng.
- Fluid mở đường cho mô hình “Liquidity OS” (hệ điều hành cho thanh khoản) hợp nhất.
-> Trong tương lai, người dùng thậm chí có thể không biết mình đang sử dụng giao thức nào, vì một tiêu chuẩn Lending chung sẽ hòa vào mọi ứng dụng DeFi.
Dự báo tổng thể cho giai đoạn 2025-2026
Castle Labs đưa ra một số dự báo tổng thể cho thị trường Lending giai đoạn 2025-2026 như sau:
- Quy mô thị trường Lending on-chain có thể vượt 150B TVL nếu RWA và dòng vốn tổ chức tăng trưởng như dự kiến.
- Các mô hình modular & unified sẽ chiếm ưu thế, thay thế mô hình pool cũ.
- Các giao thức như Aave, Morpho, Euler, Fluid sẽ không chỉ cạnh tranh mà còn bổ trợ lẫn nhau, định hình chuẩn mực mới cho DeFi Lending.
Nhận định cá nhân
Bài viết của Castle Labs mang đến một góc nhìn rất sâu và khác biệt về mảng lending on-chain. Thay vì tập trung vào số liệu TVL hay lợi suất, tác giả đã khai thác những khía cạnh liên quan như kiến trúc, mô hình rủi ro và định hướng phát triển của các giao thức hàng đầu như Aave, Morpho, Euler và Fluid. Qua đó giúp người đọc hiểu được cách tiếp cận riêng của từng dự án trong cuộc đua tối ưu hiệu suất vốn và khả năng mở rộng.
Điểm đáng chú ý nhất là việc Castle Labs giúp chúng ta nhận thức đúng về lending như một lớp hạ tầng tài chính, không còn chỉ là một sản phẩm vay - cho vay đơn thuần. Tác giả bài viết đã làm rõ sự chuyển dịch từ mô hình “pool-based” truyền thống sang kiến trúc module, vault-native và unified liquidity. Các giao thức không chỉ cạnh tranh nhau về lãi suất mà còn về thiết kế, tính lập trình và khả năng tương tác trong toàn hệ sinh thái DeFi.
Nhìn chung thì bài viết khá thiên về kỹ thuật, đòi hỏi người đọc có nền tảng DeFi nhất định, nhưng đổi lại rất có chiều sâu, định hướng rõ xu thế và thể hiện tư duy nghiên cứu chiến lược của Castle Labs. Nhờ đó mà chúng ta có thể nhận diện chính xác hơn bối cảnh của mảng lending, cũng như vị thế hiện tại của các giao thức hàng đầu thị trường.
Lưu ý: Nội dung bên trên không phải là lời khuyên đầu tư. Anh em chỉ nên tham khảo và tự mình tìm hiểu kỹ trước khi quyết định xuống tiền. Hãy là nhà đầu tư có trách nhiệm với tài sản của mình, chúc anh em thành công!
Bình luận
Chưa có bình luận